2022年上半年，三只松鼠净利润遭遇“膝盖斩”，业绩的“雷”已隐藏在财报中。

文/每日财报 楚风

近两年来，三只松鼠业绩持续面临挑战，今年上半年更是遭遇上市后最差业绩，净利润出现“膝盖斩”。2022年半年报显示，三只松鼠实现营收同比下滑21.80%，净利润同比下滑76.56%，扣非净利润大幅下挫90.84%。

《每日财报》发现，早在2020年，三只松鼠业绩中的“雷”就隐藏在财报中。三只松鼠发家于电商平台，线上销售渠道贡献主要收入。不过随着电商红利枯竭，三只松鼠线上销售下滑，营收也停滞不前。

线上销售难提升，三只松鼠就大力扩张线下市场，采取“线上拉新流量，线下拉新门店”策略。2019年之前，三只松鼠就在扩张线下门店，但营收占比仅为个位数；至2020年，三只松鼠加快扩张步伐，线下销售占比跃升26%，门店数量大幅增长。

2021年，三只松鼠线下门店数量仍在增长，部分经营不佳的门店遭关张。2022年中期，三只松鼠关店数量显著高于开店数量，线下扩张收缩。在此背景下，三只松鼠转换方向，将经销商渠道作为线下市场扩张的主要方向。

电商红利不再，线上销售滑坡

三只松鼠是靠电商平台起家的，乘着电商红利的东风而崛起，在2019年7月份登陆A股上市，成为休闲零食领域的代表企业。仅在2019年“双十一”期间，三只松鼠全渠道累计销售额达到10.49亿元，其中线上累计销售额再次刷新国内食品行业销售记录。

也正是由此，三只松鼠对线上销售渠道存在较为严重的依赖，2019年线上销售占比达到97%。直至今日，三只松鼠线上收入占比仍超过一半。随着电商红利消退，线上市场“内卷”加剧，三只松鼠线上销售收入也逐年下滑。

自从2020年起，三只松鼠线上销售收入就显现颓势。2019年，三只松鼠在第三方电商平台销售收入为98.69亿元，到2020年下降至72.04亿元，下滑幅度达到27%。

从线上2C端数据来看，2019年至2020年，三只松鼠线上2C渠道销售收入从4.57亿元下降至51.98亿元，下降幅度为19.50%；订单数量从8626万个下降至6657万个，下降幅度为22.83%。

2021年，三只松鼠第三方电商平台销售收入进一步下滑，当期实现营收为64.79亿元，同比下降10.06%。其中，线上2C渠道销售收入从2020年的51.98亿元，下降至2021年的43.21亿元，下滑幅度为16.87%。

再看营收占比10%以上平台情况。2020年，光是天猫旗舰店和京东自营，营收占比就超过10%。其中，天猫旗舰店实现收入28.47亿元，同比下降27.63%；京东自营实现收入19.95亿元，同比增长22.22%。

到2021年，营收占比10%以上平台的计量方式发生了变化，天猫系包含天猫平台上的21家网店，京东系包含京东平台上的3家网店。其中，天猫系实现收入29.56亿元，同比下滑22.32%；京东系实现收入24.08亿元，同比下滑11.84%。

2022年上半年，三只松鼠第三方电商平台营收为30.13亿元，同比下降16.79%。在营收占比10%以上平台中，天猫系和京东系收入分别同比下降25.56%、21.64%。

线下渠道扩张，三只松鼠都干了啥？

电商红利逐渐消退，线上销售收入滑坡，三只松鼠寻求新的增量市场，大举扩张线下门店。三只松鼠线下门店主要分为投食店和松鼠联盟小店，其中投食店是直营门店，开在高线城市及核心商圈；联盟小店是加盟店，多以社区店铺为选址主力。

2019年，三只松鼠加快线下门店开张步伐，新开联盟小店268家。2020年，三只松鼠大举扩张线下市场，一年间投食店新开78家，累计数量171家；联盟小店新开641家，累计数量达872家。

三只松鼠对线下门店扩张保持乐观态度。其在2020年报中表示，“2021年联盟小店预计新开800-1000家店铺。”

2021年，三只松鼠线下销售渠道收入同比增长28.39%，但门店扩张步伐已明显放缓，联盟小店开店数量未达预期。具体来看，投食店新开12家，闭店43家，累计数量140家；联盟小店新开341家，闭店288家，累计累计925家。

2022年中期，三只松鼠线下门店扩张收缩，半年间投食店新开1家，闭店56家；联盟小店新开37家，闭店182家。

《每日财报》注意到，2020年，三只松鼠还部署新分销业务，并将其定义为实现全国化泛分销市场的覆盖，包含以零售通、新通路为主的数字化平台类分销，以KA和连锁便利店为核心的区域分销。当年，新分销业务实现收入11.65亿元，同比增长37.7%。

2021年，三只松鼠进没有按照原计划开张联盟小店，而是进一步发展新分销业务。值得注意的是，2021年新分销业务的定义与2020年不同，2020年以KA和连锁便利店为核心，而2021年以区域经销商模式为核心。

这就意味着，三只松鼠在2021年新增加经销商渠道，并将其作为线下扩张的主要模式。当年，三只松鼠经销商从无到有，一年间净增加292家经销商。同期，新分销业务实现营收16.09亿元，同比增长38.16%，占总营收16.47%。

2022年中期，三只松鼠经销商数量进一步增长，半年间净增254家，期末数量达到546家。然而，经销商数量大增，未必就带来良好效益。同期，新分销业务实现收入4.32亿元，同比下滑31.65%。

净利润与股价遭遇“膝盖斩”

自从上市以来，三只松鼠营收呈现下滑趋势，即使经过一系列的渠道变革后，2020年及2021年营收仍止步不前。2019年至2021年，其实现营收分别为101.7亿元、97.94亿元和97.70亿元；得益于成本控制，净利润分别为2.049亿元、2.446亿元和3.196亿元。

2022年中期，三只松鼠迎来上市后业绩最差时期，净利润出现“膝盖斩”。具体来看，三只松鼠实现营收为41.14亿元，同比下滑21.80%；实现净利润为8213万元，同比下滑76.65%；扣非净利润为2417万元，同比下滑90.84%。

对比其他休闲零食上市公司，洽洽食品同样是坚果生产和销售企业，今年上半年营收与净利润增速分别为12.49%、7.25%；盐津铺子在今年二季度业绩强势恢复，上半年营收与净利润增速分别为13.73%、164.97%。

三只松鼠营收规模虽大，但盈利能力不佳。洽洽食品营收规模为三只松鼠的65%，但净利润是其4.27倍；盐津铺子营收规模仅为三只松鼠的29%，但净利润是其1.57倍。

在二级市场，投资者对三只松鼠“用脚投票”，或许也能说明问题。早在上市之初，三只松鼠受到资本市场热捧，股价在2020年5月份一度飙升至90.87元/股，此后便一路下挫，到8月24日跌至19.30元/股（前复权），跌幅达到78%。