撰文/吕明侠
责编/张京
出品/每日财报
成也RIO，败也RIO。RIO鸡尾酒已然逐渐绑架了百润股份的发展。
根据最新公告显示，今年上半年，上海百润投资控股集团股份有限公司（002568.SZ，以下简称“百润股份”）预调鸡尾酒业务实现营收12.12亿元，同比提升53.72%；净利润3.68亿元，同比增长73.94%。
可以说，表面上看百润股份今年上半年业绩喜人，能够独自从行业中走出来也展示了其实力不俗。但光鲜背后则是业务增长的困境，面对现阶段颇高的估值，要对风险有所防范。
《每日财报》注意到，在今年4月，百润股份公告拟公开发行6年期可转债，募资总额不超过12.8亿元，资金将全部用于麦芽威士忌陈酿熟成项目。然而在此之前，其于2020年10月也非公开发行了普通股，募集资金9.9亿元，募资用途为投入烈酒（威士忌）陈酿熟成项目。
两次募投项目都用于威士忌陈酿熟成，第一次募投项目着眼于预调鸡尾酒业务的成本端，产成品作为威士忌系列预调鸡尾酒的基酒原料，满足公司预调鸡尾酒业务对威士忌基酒的需求，降低公司基酒采购成本；4月的募投项目着眼于烈酒业务的收入端，生产威士忌产品酒并对外出售，公司表示，本次拟投资的麦芽威士忌陈酿熟成项目实施周期为36个月。
可是，据公司发布的募集资金使用情况报告显示，截至2021年6月30日，第一次募得的资金9.9亿元中，公司仍有约7亿元还未使用。
另一方面，公开数据显示，百润股份2021年一季度预调酒业务产能利用率为39.93%，对其自身来讲比率一直在上升，但就行业来说，整体上处于较低水平。
基于以上两方面，证监会就未来是否会产能过剩、项目合理性等多个问题对百润股份进行问询。后来，百润股份发布回复公告后，紧接着就对可转债发行预案进行了修订，将募集资金由不超过12.8亿元下调至不超过11.28亿元。
业绩方面，从今年上半年不同地区来看，华北、华东、华南、华西区域的经销商在报告期内都有不同程度的增加，同比增长11%。其中，华东地区是百润的主要战区，在公司总营收中接近过半，同比增长62.5%。
其中需要注意的是，占比近九成的预调鸡尾酒业务毛利率出现下滑现象，今年上半年，预调鸡尾酒业务毛利率达67.26%，同比下降1.82%。对于毛利率下降问题，百润股份在公告中指出，本报告期适用新收入准则，将预调鸡尾酒运输费4852.18万元调整至营业成本，影响毛利率4.59%。
线上渠道方面，预调鸡尾酒业务实现营收2.97亿元，同比增长59.49%；毛利率达60.26%，同比降低2.24%。
来源：公司公告
今年上半年，百润股份线下零售渠道实现营业收入8.46亿元，毛利率达69.87%，同比降低1.53%。通过百润股份业绩表现不难发现，线上、线下渠道其毛利率均呈现下降趋势。对于营收高度集中的百润股份来说，可以称得上是一件棘手的问题。至于其募资不明的情况也着实有点匿影藏形，有失企业形象。
百润股份于2011年在深交所上市，原主营产品为香精香料。经过多次与巴克斯酒业“破镜重圆”，公司最终成为预调鸡尾酒和香精香料双主营业务发展的公司，目前主营品牌有“RIO（锐澳）”预调鸡尾酒、“百润（BAIRUN）”香精香料。
实际上，靠“微醺”故事起死回生的百润，增长势头一度猛烈。自2018年来净利润增长332.69%，每股收益从2018年的0.14元提升至2020年的0.88元。Choice数据显示，2019年百润平均PE为57倍，2020年为77.43倍，到了今年，其PE一直稳定在百倍以上，平均为128.15倍。要知道二级市场上，如此高估值公司属于少有的存在。
然而，在净利润大涨、市占率也增加的同时，百润股份未来成长的持续性或存疑。因为《每日财报》注意到，预调鸡尾酒的市场空间并不如外界想象中那么乐观，真实的行业增长有限且缓慢，甚至还可以说出现了萎缩和倒退。
2014年，中国酿酒工业协会就预计，2015年预调鸡尾酒市场仍将持续高速增长，2020 年销售金额有望超百亿元。事实上，2014年中国预调酒市场规模才刚接近40亿元，并且2019年市占率为84%的RIO，收入规模只有17.12亿元。
所以这就意味着，真实行业规模只有20亿左右。不仅无法望白酒、啤酒、红酒之项背，连黄酒都没法比。进一步细算就能发现，过去几年预制鸡尾酒的市场空间不仅没有增长，反而还萎缩了。处在这样的市场环境中，市场份额已经明了，百润目前是一家独大，但其成长能力自然受限。可想而知，一旦增速下滑，其似乎无力支撑这百倍PE。
业内人士指出，在市场的乐观情绪和一致性预期中，一旦公司业绩跟不上，或公司的优势发生根本变化，股价就会遭遇双杀。
回顾在预调鸡尾酒市场一片蓝海的那几年，业内包括贵州茅台（600519.SH）、五粮液（000858.SZ）、洋河股份（002304.SZ）、泸州老窖（000568.SZ）和古井贡酒（000596.SZ）等知名白酒企业均在鸡尾酒领域有所布局。
由于行业本身的技术门槛比较低，除了白酒老大们这些强有力的竞争对手，市面上还涌现了诸如“RIQ鸡尾酒”、“RTO鸡尾酒”等许多仿冒RIO鸡尾酒的杂牌。
除鸡尾酒赛道之外，百润股份还开启了烈酒和饮料的发展。百润股份在2020年年报中表示，除了正在推进的伏特加威士忌工厂建设和烈酒（威士忌）陈酿熟成项目建设，公司还将推出“highball”等威士忌为基酒的系列产品以及推出气泡水新品。
不过，从现有的竞争格局来看，无论是烈酒业务还是饮料业务，从零开始的百润股份都面临着巨大挑战。除时间成本、基酒成本外，长期以来国内威士忌主战场都位于东南沿海地区，主要包括汕头、潮汕、广州、香港等，是威士忌的销售市场，而包括四川、贵州、重庆在内的内陆市场似乎并没被盘活。
不仅如此，其竞争对手保乐力加此前在成都建厂，劲牌也推出子品牌烈酒“劲仕”，洋河与帝亚吉欧联合生产“中仕忌”，去年青岛啤酒也宣布加码“威士忌、蒸馏酒”业务。就新生竞争对手产品来讲，恐怕将会进一步挤压百润股份威士忌品牌发展。
对于气泡水方面百润似乎更是“难有胜算”，因该领域已经成为行业风向。近年越来越多的饮料品牌进入这一细分领域，如伊利推出气泡乳，蒙牛也有乳酸菌气泡水，喜茶有气泡水“喜小瓶”。另外还有以生产橘子汽水闻名的国产品牌北冰洋，也在2019年11月推出全新子品牌“北极有熊”，并发布首款产品百香果口味苏打气泡水；至于互联网运营强大“元气森林”更是“硬角色”般的存在。
总的来说，面对预调鸡尾酒技术门槛如此之低，也是由营销驱动销售的典型行业。虽然新入品牌没有一定积淀很难爆红，且酒企大手笔单独布局这一品类的可能性也不太大，但由于这个领域迎合了多元化、年轻化、低度化的消费趋势，定与饮料等领域的发展不谋而合，短兵相接在所难免。
无论怎么推敲，百润股份的发展瓶颈都急需突破，放大自身所具有的优势。未来短期内，其如果还找不到有力的破局办法，那么很可能会面临二级市场的考验。
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